H100 Group dök upp nästan från ingenstans för drygt ett år sedan och är i dag Nordens största bolag med bitcoin i balansräkningen. Sander Andersen grundade bolaget och är i dag arbetande styrelseordförande. Eirik Grøtum är vd. Båda är norska, så samtalet förs på engelska. Citaten nedan är översatta.

Från hälsoapp till 3 506 bitcoin

H100 började inte som ett bitcoinbolag. Bolaget drev en riskkapitalbackad plattform för onlinecoachning inom hälsa och noterades i april förra året. Då placerades cirka fem miljoner kronor i bitcoin, motsvarande 4,39 bitcoin.

Sedan gick det snabbt. Adam Back, en av de tidiga kryptograferna som citeras i bitcoins vitbok och grundare av Blockstream, klev in som första stora investerare. På 90 dagar tog bolaget in närmare 1,2 miljarder kronor. Back är fortfarande näst största ägare, och Andersen beskriver honom som en mentor som han bollar idéer med.

I augusti genomförde H100 det bolaget kallar den första fusionen där bitcoin byts mot bitcoin. Genom samgåendet med Moonshot tillfördes 2 455 bitcoin, och innehavet uppgår nu till 3 506 bitcoin. Aktiekursen var inte en del av affären. Båda parter värderade bitcoin till samma sak, och enligt Andersen var den svåraste delen något helt annat.

– En stor del av en fusion handlar om människor. Vem ska jag jobba med när affären är klar? Det är det svåraste, men också där vi såg den största möjligheten, säger han.

"Då gör jag det, självklart"

Flera bitcoinbolag, med Michael Saylors Strategy i spetsen, har lovat att aldrig sälja en enda bitcoin. Den linjen köper inte H100. På frågan om bolaget kan tänka sig att sälja bitcoin om det gynnar aktieägarna svarar Sander Andersen ja utan att tveka.

– Det är ju bara matematik. Om målet är att köpa så billig bitcoin som möjligt, och jag gör det genom att sälja lite bitcoin och köpa tillbaka egna aktier, då gör jag det, självklart, säger han.

Enligt Andersen får bolag på mindre, icke-reglerade marknadsplatser som NGM från den 5 december köpa tillbaka egna aktier. Då får de samma verktygslåda som bolag på huvudlistan. De kan köpa tillbaka aktier när de handlas med rabatt, ge ut konvertibler och ge ut eviga preferensaktier.

Samtidigt betonar ledningen att tillväxten inte får ske till varje pris.

– Vi vill ha storlek, men vi tänker inte vinna den tävlingen till vilket pris som helst. Kvalitet spelar stor roll, säger Eirik Grøtum.

"Annars är man bara en dyr börshandlad fond"

För Grøtum är bitcoin den ribba allt ska mätas mot. Han kommer från bolaget Moonshot, som gick samman med H100. Moonshot har länge förvaltat sina bitcoin aktivt och försökt skapa avkastning ovanpå innehavet.

– Om man bara äger bitcoin och inte gör något mer är man väl en dyr börshandlad fond. Det finns inte mer i det, säger han.

Avkastningen skapas med handel i optioner och derivat på ett stort antal börser. Grøtum understryker att strategierna ska vara marknadsneutrala. Att sälja köpoptioner mot bolagets egna bitcoin är uteslutet, eftersom bolaget då skulle ge bort uppsidan när priset stiger.

Samma tänkande styr ledningens nya bonusprogram. Detaljerna ska styrelsen besluta om, men grundprincipen är redan klar.

– Om inte aktien går bättre än bitcoin får vi ingen bonus. Då blir bitcoin verkligen ribban, säger Grøtum.

"Det handlar om marknadspsykologi"

Just nu handlas H100-aktien till ungefär 0,75 gånger värdet av bolagets bitcoin. Marknaden värderar alltså innehavet till en rabatt på omkring en fjärdedel. Andersen menar att det framför allt speglar stämningen på marknaden.

– Tekniskt sett skulle vi kunna sälja våra bitcoin i morgon och ha pengarna på banken dagen efter. När man lägger ett aktiebolag runt bitcoin blir det ännu mer volatilt, och det skapar möjligheter för vissa. Det handlar om marknadspsykologi, säger han.

Bolaget har använt de flesta verktyg som finns: riktade nyemissioner till marknadspris och konvertibla lån med noll procents ränta på fem år. Löpande emissioner direkt i marknaden, som Strategy gör i USA, har H100 däremot inte använt. Preferensaktier undersöks aktivt, men det finns inga officiella planer. Andersen är försiktig med skulder i en annan valuta än den bolaget egentligen vill ha, till exempel tolv procent i dollar.

Han påpekar också att Strategy, med omkring 850 000 bitcoin, är "ett helt annat djur". Fusioner som inte flyttar nålen för Saylor kan vara helt avgörande för ett bolag i H100:s storlek.

Programledaren resonerade utifrån en klassisk kassaflödesvärdering. Om ett bolag ökar antalet bitcoin per aktie med tio procent om året borde det rimligen handlas till en premie, även om bitcoinpriset står still. Grøtum höll med om att kalkylen är enkel, men lade till en viktig brasklapp.

– När man köper en aktie i stället för bitcoin byter man bort likviditet. Det måste man få något tillbaka för, och det är ökningen i bitcoin per aktie över tid, säger han.

Frågan tillbaka: hur mycket av värdet är kultur?

Som alltid avslutas avsnittet med att gästerna får vända på rollerna. Som boktips rekommenderade gästerna Niall Fergusons bok om pengarnas historia och Ray Dalios The Changing World Order. Därefter ställde Sander Andersen frågan: hur stor del av bitcoins värde kommer från filosofin och kulturen?

Programledaren svarade att pengar i grunden alltid är ett trossystem. Kulturen var avgörande i början, när bitcoin i princip "memades" fram. I dag betyder den mindre, eftersom allt fler köper utifrån andra berättelser, till exempel oro för att fiatvalutor tappar värde. Själv ser han bitcoin i första hand som ett sparverktyg och inte som ett betalmedel, ett sätt att spara utanför statens räckvidd.

Andersen menade att det som saknas är ett produktivt lager ovanpå bitcoin: jobb, karriärmöjligheter och utbildning. Det behövs om bitcoin ska kunna locka en ung generation som stängts ute från bostadsmarknaden och dyra aktiemarknader.

– Tekniken är briljant, och det är kanske den enda gemenskap som verkligen kan stå emot kvantdatorer. Men vi är inte särskilt välfinansierade. Att bygga upp bitcoinekonomin är helt avgörande, säger han.

Lyssna på hela avsnittet där poddar finns.